习惯了过去十余年债市长牛的美债投资者，如今或许仍感到不可思议：美债市场的低迷已经延续到了第四年。过去几年，华尔街投资者每年都对美国国债和其他类型的优质债券充满乐观预期，但每次他们都失望而归。今年债市交易员再度铩羽而归，变得更为谨慎。最近几周，基金经理们一直在抛售美债，储户们也纷纷撤出了长期债券基金。

这些抛售行为已将长期美债收益率推到了过去两年交投区间的顶端。不少投资者担心，如果当选总统特朗普在明年上台后推行大幅加征关税等可能诱发通胀的极端政策，债券市场的处境可能将更为艰难。许多人正在争论，躲在短端国库券里躺赚利息是否会再次成为更为明智的选择。Columbia Threadneedle Investments全球利率策略师Ed Al-Hussainy表示，“现金收益率超过了4%。这是一个相当难以超越的目标。”

这种怀疑代表了华尔街的重大转变。几年前，美债市场还在享受长达数十年的牛市，投资者几乎从不担心利率上升，普遍认为利率不可能远高于零，否则就会引发经济衰退。当美联储在2022年大幅加息时，大多数投资者仍认为这只是一个过渡阶段。到了2023年，他们一直押注降息速度会比美联储本身的预测更快、幅度更大。但现在，越来越多的投资者开始相信，美国经济可以承受更高的利率，而且通胀仍将是一个严峻威胁。

从11月开始，投资者就抢在美联储之前押注，美联储明年只会降息两次，而不是美联储官员9月份暗示的四次。当大多数美联储官员在12月18日的利率点阵图中也预测降息两次时，交易员立即加大押注，进一步认为美联储明年将只会降息一次或根本不降息。这些押注对债券市场的回报产生了巨大影响。

截至12月26日，ICE美银美国国债指数连续第四年回报率低于短期国库券，回报率仅为0.4%，而短期国库券回报率则高达5.2%。备受瞩目的彭博美国综合债市指数包含了投资级公司债、抵押贷款支持证券以及美国国债，今年的回报率也仅为1.1%。该指数在2023年也仅勉强超过国库券，而更早之前的两年则跑输。

NewEdge Wealth投资组合策略主管Brian Nick表示，过去，债券市场通常会在糟糕的一年后迎来一个好年头。但最近这种情况并没有发生，导致“人们不愿意再投资这一资产类别”。FactSet的数据显示，本月投资者已从贝莱德的iShares 20+年期国债ETF中撤出53亿美元。如果这一数字持续到12月底，这将是该基金22年历史上最大的月度流出。

根据Tradeweb的数据，截至上周五，美债价格暴跌已将基准10年期美国国债收益率推高至4.619%。这一数字已远高于11月底的4.192%和2023年底的3.860%。当然，并非所有人都如此悲观。高盛的经济学家预测，明年通胀将重回下行轨道，从而允许美联储降息三次。该行的利率策略师预测，明年10年期国债的表现将优于短期国库券，并认为市场已经对美国强劲的经济增长和高额的联邦预算赤字进行了定价。

由于美债收益率是一系列借贷成本定价的“锚”，因此收益率上升本身就会给经济带来不利因素。最近，长期美债收益率的大幅上涨已经使30年期抵押贷款平均利率回升至7%附近，加深了购房市场的深度低迷。债市承压也会挤压风险资产。从大多数指标来看，目前的美股估值都很高，与投资者持有10年期国债至到期所能获得的无风险回报相比更是如此。经济学家罗伯特·席勒编制的数据显示，从历史上看，这意味着股票在未来10年的表现很难超过债券。

NewEdge Wealth的Nick表示，投资者其实应该在投资组合中持有至少与正常情况下一样多的债券。“如果你打算长期持有并且不怎么时时刻刻考虑如何投资，也许应该持有更多债券。债券比广泛的股票市场为你提供了更多的价值。”然而，仍有许多人犹豫不决。蒙特利尔银行财富管理公司首席投资官Yung-Yu Ma表示，如果特朗普提高关税举措进一步加剧了通胀，并且无法通过削减预算赤字来抑制国债供应的增加，那么10年期美债收益率很可能会攀升至5%以上。他补充说，事后看来，2010年代的低利率世界，似乎反而开始如同是债券市场的“完美泡沫”。